作为中国最大的房地产企业之一，恒大正在受控地“缓慢崩塌”。

12月3日，恒大公开宣告将债务违约；12月7日，收到债权人要求其履行2.6亿美元担保义务的通知；12月9日，被惠誉评级宣布为“有限违约”……

而在《金融时报》北京分社社长米强（Tom Mitchell）看来，市场对此的反应“基本上是打了个哈欠”。

这份淡定让米强感到惊讶，他近期撰文讲述了自己的观察，将中国处理不良资产的“艺术”与美国2008年处理金融风暴的表现进行了对比。

《金融时报》报道截图

在2008年的金融危机中，米强写道，中方官员在双边经济金融问题上对他们的美国同行，时任财长汉克·保尔森表示了失望。

双方的渊源要追溯到上世纪90年代末，当时保尔森还在高盛任职，他就一系列大型国企和银行的首次公开募股为中国政府提供建议。这位美国前财长在回忆录《与中国打交道》写道，10年后，当华尔街将全球经济拖入深渊，贝尔斯登、雷曼兄弟和美林等公司接连倒闭或被低价收购时，中方官员难以置信地看着他说， “你是我的老师，但看看你们的（风险管理）系统，汉克，……我们不确定是否还应该向你们学习。”

米强写道，从那时起，中国共产党就如何处置不良资产自学成才，近年来，已经先后主持了海航集团、安邦保险等巨头的资产重组，现在，一个更大的挑战出现：恒大正在慢慢崩塌。

当年，保尔森和他的美联储同事们不希望承担拯救雷曼兄弟的道德风险，现在，中国同样不想破例下场救助恒大，但与保尔森们不同的是，中国现在拥有更多工具缓冲，让恒大慢慢“消失”。

其中包括对人民银行和手握恒大债权的国有银行的控制能力，这些债权人拥有恒大总额约3000亿美元的债务的约三分之一。除此之外，还有对媒体舆论的管控能力，米强写道，如果中方在2008年就具备现在的经验，他们当时很可能可以教教他们的老师：

“永远不要让市场感到惊讶”，这是米强观察到的秘诀之一。

在现实中，恒大在12月3日公开宣告债务违约，12月7日收到债权人要求其履行2.6亿美元担保义务的通知，12月9日被惠誉评级宣布为“有限违约”……

但面对这种级别的消息，“市场基本上打了个哈欠”，主要原因是市场早已对此形成预期，早在8月中旬，人民银行和银保监会就公开约谈恒大管理层，这被米歇尔形容为“高调责骂（a high-profile scolding）”。

从那时起，直到上周恒大违约既成事实这段时间内，恒大还偿还了一部分到期债券，不可避免的状况得到一些推迟，却让市场有更多时间放弃政府可能会拯救恒大的幻想。投资者对其他负债开发商的情绪确实受到严重影响，但也仅此而已。

“所有政治都是本土政治，先把市政厅的抗议者安抚了再说”，这是米强认为的第二个秘诀。

9月、10月和11月，中国地方政府利用这三个月的时间，确保恒大在各地的银行账户中的资金被用于继续建设工程项目，这些资金很多是购房者的预付款或承包商的垫付资金。早在9月中旬，就有一批抗议者来到位于深圳的恒大集团总部，他们大多是购买了恒大固收投资产品的散户投资者，最终，各方达成和解。几个月后，国际投资者们才刚反应过来，终于开始认真考虑成立债权人委员会并试图与中国官方接触。

在10月和12月初，人民银行两次点名批评许家印，但“谴责董事长是不够的”，米强总结的第三个秘诀是，“保留逮捕他的权力，同时让他从公众视野中消失”。

被捕？或者许家印足够幸运的话，变成一个无足轻重的奢华富人？米强最后暗示，许家印可能会有两种命运。

而正当米强饶有兴致地进行观察的同时，一批国际投资者正在用真金白银交易恒大的未来。

《华尔街日报》12月17日报道，一些机构最近几周已经购买了恒大集团的债券，基金经理们押注的是，尽管中国恒大有可能进行复杂的重组，但债权人收回的资金将远超该公司债券当前价格暗示的水平。

这家房地产公司有近200亿美元未偿境外债券，由此成为世界上最大的不良债务投资标的之一。在全球主要货币利率处于低位之际，投资者只能想方设法提高投资回报。

《华尔街日报》援引知情人士的消息称，买家当中既有传统的资产管理公司，如苏黎世的Vontobel Asset management，也有不良资产专业投资机构，如香港的SC Lowy和纽约的Apollo Global Management Inc.。

Vontobel的新兴市场债券主管Luc D'hooge表示：“目前这些债券的价格反映了很多坏消息——这让我们看到了机会”，他说，Vontobel还买入了其他中国房地产开发商的债券，以便分散风险。

据MarketAxess的数据，中国恒大的一只交投颇为活跃的债券价格上周一度跌至面值的18.5%，随后反弹至面值的约20%。该债券9月份的市价在面值的30%左右，6月中旬时约为面值的70%。

投资者称，他们购买债券是因为相信价格已经跌至远低于债权人最终可收回资金的水平，或者认为在价格触及最近的低点后，市场人气将反弹。他们认为，债券重组谈判预计将是外国债券持有人、恒大的主要中国股东和中国政府之间的三方拉锯战。