中国金融改革外资“兵临城下” 开放背后暗藏巨大风险

9月10日，中国国家外汇管理局决定取消合格境外机构投资者（QFII）和人民币合格境外投资者（RQFII）投资额度限制（以下并称“合格境外投资者”），同时取消RQFII试点国家和地区限制。分析认为，这是中国金融市场开放的又一大重要举措，外资进入中国投资将更加便利，中国股票市场、债券市场将更广泛的被国际市场接纳。不过，开放市场可能会引起短期资本流动性与顺周期性影响增强，对于中国金融市场和汇率稳定带来一定冲击。

毫无疑问，取消限额会给中国资本市场带来更多增量资金，但也加剧了波动风险。（VCG）

三大限制同时取消 QFII机制是一国在货币没有实现完全可自由兑换、资本项目尚未开放的情况下，有限度的引入外资、开放资本市场的一种过渡性制度安排。在这种机制下，外国投资者必须要符合一定条件，得到监管部门审批后才能参与到该国资本市场中。

中国先后于2002年和2011年开始实施QFII和RQFII制度。两项机制对中国资本市场健康发展发挥了积极作用，随着资本市场的发展，合格境外投资者规模也不断壮大。

QFII额度最初只有40亿美元，经过几次额度调整，2019年1月14日，中国外汇管理局将QFII额度从1,500亿美元提升至3，000亿美元。截至2019年8月，共有292家QFII累计获批1,113.76亿元投资额度。RQFII制度已从中国香港扩大到20个国家和地区，投资总额度19,900亿元人民币（1元人民币约合0.1406美元），共计222家RQFII机构获批6,933.02亿元人民币投资额度。

在此基础上，外管局取消了额度限制。一是全面取消合格境外投资者（QFII和RQFII）投资额度限制，二是不再对单家合格境外投资者的投资额度进行备案和审批，三是取消RQFII试点国家和地区限制。 光大银行金融市场部分析师周茂华表示，取消QFII和RQFII投资额度限制，将进一步便利海外投资者，有助于提升人民币资产吸引力。近年来，中国各项改革加快，经济发展潜力逐步释放，人民币资产长期配置价值凸显。与此同时，人民币相关资产不断被纳入主流国际指数，资金流入国内股、债资产的趋势有望持续，目前境外资金持有人民币资产占国内市值比重相对较低，未来仍有很大增长空间。 2018年以来，中国A股先后被纳入明晟（MSCI）、富时罗素（FTSE Russell）、标普道琼斯（S&P Dow Jones Indices）等多个国际指数。中国前海开源基金首席经济学家杨德龙表示，中国资本市场已经被越来越多的国际指数接纳，这也意味着外资对于A股和债券配置需求大幅增加。

数据显示，2018年虽然A股市场出现较大幅度下跌，但是外资流入A股的资金量高达2,942亿元。2019年以来，外资继续流入A股。从9月开始，北上资金就大幅流入A股市场。首周净流入280亿，刷新了2018年11月以来的最大单周净流入。截至目前，9月份净买入额已经超过了300亿。从年初到现在，外资流入A股已经超过了1,200亿。

倒逼改革“危”“机”并存 杨德龙认为，未来大量外资涌入中国资本市场，将改变中国金融市场的生态。国际资本的进入会倒逼中国资本市场定价模式、投资理念发生变化，尤其对于A股而言，长期存在的炒消息、炒题材的投资模式将变得不可持续。

此前，人民币汇率已经跌破“7”关口，开放合格境外投资者限额可能会导致资本外流，人民币汇率再次承压。（VCG） 取消合格境外投资者限额同一天，中国证监会全面深化资本市场改革工作会议提出12大改革重点，其中包括加快推进资本市场高水平开放。同时，重点提到完善相关制度建设、提高上市公司质量、提高违法成本等一系列举措。由此看来，中国资本市场改革进入多部委协同，各类制度推进配套，集中发力阶段。

值得注意的是，外管局在此次发布会上表示，将在开放中适应开放，切实防范跨境资本流动风险，维护国家经济金融安全。 平安证券首席经济学家张明表示，更大程度的开放固然可喜，但更应高度重视其背后蕴藏的风险。开放QFII额度限制并不意味着外国资本会持续单向流入，未来中国短期资本流动的波动性与顺周期性可能会显著增强，对于汇率与中国国内金融市场的稳定性都可能造成较大潜在冲击。

张明测算，仅用已有合格境外投资者和陆股通数据难以衡量开放QFII额度带来的潜在风险。简单推算，以2018年美国对华股权投资存量6,842亿美元为基础，加上2019年QFII总额度3,000亿美元，再加上RQFII资金中除去债券市场投资的部分。考虑到A股被纳入几大国际指数后被动进入中国的外资，以及通过热钱渠道的外资流入，外资对A股的投资金额可能在短时间内超过1万亿美元。这个数值占到中国股票市场市值（约6万亿美元）比重较大，足以带来一定宏观风险。

张明认为，取消合格境外投资者限额后也可能存在外国资本通过资本市场并购掌控中国重要企业的问题。通过QFII机制，外资可以进一步获得对企业的控制权，影响企业的经营管理，使企业无法按自己既定的方向发展。外资集中投资中国上市公司中最好的那部分，并将长期持有这类公司的股票，获得中国的资源是外资买入的主要动机。对中国国有企业来说还存在国有资本流失的问题。显然，新机制让外资更加便利的买入卖出公司股票，出于高投资回报进行的投资会给A股市场带来更大波动。

周茂华表示，随着中国取消合格境外投资者投资额度限制，资本项目进一步开放，跨境资本流动规模与频率都将提升，外汇市场波动将有所加大。不过，取消额度限制主要是针对合格境外投资者，开放节奏需要与资本项目、人民币国际化节奏、监管制度完善相适应，监管层虽然希望逐步引入长期资本，但更注重风险整体可控。

但无论如何，开放的步伐已经迈出，大门也即将打开。“开弓没有回头箭”，更全面的开放也意味着要有更充足的风险准备。张明建议，取消合格境外投资者额度限制，需要中国政府在评估整体宏观状况和其他经济因素的前提下，尽快出台系统性的风险防控政策来防范全面放开QFII额度可能带来的各种风险。金融部门的开放更需要考虑中国企业的实际需求，并充分考量金融部门对实体经济巨大的反作用力。